核心观点
2023年5月经济活动数据点评
6月15日统计局发布5月各项经济活动数据。工业增加值、社零及固定资产投资同比增速较4月回落,均不及wind一致预期。剔除基数变动的影响,5月工业增加值的2022-23年复合增速小幅回升、但分化加剧,地产和内需相关板块拖累加剧、而汽车和电气为主要拉动项。社零增速在五一长假的背景下,2年复合增速略走弱、一方面来自地产相关消费的拖累、另一方面也体现消费复苏动能减弱。而地产销售基数继续了4月的技术性调整、2年复合增速仍在深负区间。
(相关资料图)
往前看:6月地产开发商去杠杆压力犹存、地产链的下行压力向居民消费、地方政府融资及基建等方面外溢性拖累或加剧,同时消费回升的内生动能趋弱,亟需稳增长政策组合拳提振地产周期、稳定居民收入增长及企业预期。
工业:分化加剧、汽车及电气设备制造为主要增长动能
2023年5月工业增加值同比增速从4月的5.6%回落至3.5%,不及wind一致预期4.1%,5月发电量同比增速为5.6%,较4月的6.1%小幅回落(图表1)。但剔除基数效应、对比2022-23年两年复合年化增速来看,5月增速较4月的1.3%小幅回升至2.1%,5月发电量2年复合增速为1.1%,亦较4月小幅回升0.3个百分点;5月工业增加值季调环比较上月的-0.3%回升至0.6%。
值得注意的是,5月工业相关的高频数据(如整车物流指数、高炉及水泥开工率)环比却呈现回落态势,与工业增加值环比的这一背离或表明工业生产活动分化加剧——汽车和电气机械增长较为强劲、但水泥、建材等地产链和传统制造相关行业表现较为疲弱(图表3,5-6)。
G7数据显示5月整车物流指数较4月均值环比小幅回落3%,同比回落至-3%。而5月焦化、高炉及水泥开工率均值环比回落2-3个百分点。与这一高频数据对应的是,煤炭及石油开采、水泥、金属制品、纺织、医药制造等行业2年复合增速较4月进一步下行。
另一方面,汽车、电气机械等行业表现亮眼,低基数下汽车制造业同比增速录得23.8%,对5月工业增加值同比增速的贡献约为1.3个百分点。电气机械同比增速为15.4%,对工业增加值同比增速的贡献约为1个百分点。而汽车制造录得7.3%的2年复合增速、电气机械增速录得11.3%,对工业增加值2年复合增速的贡献合计1.1个百分点,而工业增加值5月复合增速较4月上行仅有约0.8个百分点。
从产量上亦可印证上述结论:5月钢材、生铁、粗钢等工业原材料产量同比回落,平板玻璃同比跌幅进一步回落至8.3%、水泥同比增速亦回落至1.9%。但汽车、发电设备产量同比回升至7.1%、25.9%,若从2022-23年两年复合增速来看,汽车产量5月增速较4月的-23.2%回正至1%,而发电机组产量增速则从0.3%大幅上行至20.4%,二者上行均超过20个百分点。此外,先进制造业产量增速亦有上行:工业机器人产量增速从4月的-4.4%回升至5.3%,机床和集成电路的同比增速亦从-3%/-10.3%回升至-2%/0.1%,手机产量同比降幅从5.6%小幅收窄至2.6%,但两年CAGR基本与4月持平。
消费:2年复合增速继续下降0.1个百分点、地产链为主要拖累
5月社会消费品零售总额名义同比增速从4月的18.4%回落至12.7%,小幅低于wind一致预期13.6%(图表3)。从22-23年两年复合年化平均增速来看,5月社零增速录得2.5%,较4月略走低0.1个百分点。整体而言,在五一长假的背景下,消费反弹并不强、显示内需回升动能继续走弱,地产相关消费拖累加剧亦有较大影响,我们估算的家用电器、家具以及建筑装潢类三项对社零2年复合增速的拖累约为0.7个百分点(图表4,7-8)。
剔除基数影响,以2022-23年两年复合年化平均增速来看,烟酒、饮料,通讯器材均较4月的2年复合增速有所回升,2年复合增速分别录得6.2%/3.4%/8.4%,餐饮的2年复合增速较4月小幅回落2.2个百分点至3.2%(图表8)。汽车2年复合增速录得2.1%,较4月上行约5个百分点,对社零2年复合增速的贡献约为0.6个百分点。
另一方面,地产链消费,家用电器、家具及建筑装潢分别录得4%至11%的2年复合跌幅,三项加总2年复合跌幅约为8.4%,对社零2年复合增速拖累约0.7个百分点。
投资:基建制造业增速放缓、地产新开工低迷但竣工维持较强表现
5月名义固定资产投资累计同比增速从4月的4.7%进一步回落至4%,不及wind一致预期4.5%,单月同比亦从4月的3.6%回落至1.6%。但从2年复合增速来看,单月固定资产投资完成额同比较4月的2.7%小幅上行至3%,但仍明显低于3月的5.7%。其中,在基数调整的情况下房地产开发投资同比跌幅亦继续走阔、为投资的主要拖累(图表2):
1)基建投资增速有所回升,同比增速从4月的7.9%小幅回升至8.8%,体现出政策对基建投资的支撑小幅走强。两年复合增速亦从4月的6.1%上行至8.4%,我们计算基建投资的口径亦包括电力、热力、燃气及水生产和供应业。
2)制造业投资增速同比回落:5月同比增速从4月的5.3%回落至5.1%。其中食品制造、纺织业化学制品、铁路船舶等投资同比增速较高。考虑到去年同期基数影响,2年复合增速制造业投资增速从4月的5.8%略有上行至6.1%,但仍然低于3月的9%。
3)房地产开发投资同比跌幅继续走阔:5月房地产开发投资同比降幅从4月的7.3%进一步走阔至10.5%。房地产销售金额同比增速从上月的28%大幅回落至6.8%,销售面积同比增速较4月的5.5%转负至-3%。房地产新开工面积同比降幅与4月的27.3%基本持平。此外,房地产竣工面积同比回落至24.4%。
值得注意的是,5月商品房销售面积及销售额的基数技术性调整幅度均超过10%。采用22-23年2年复合增速对比,5月地产销售面积及金额分别录得-19.4%/-18.8%,仍在深负区间,而新开工面积较4月跌幅略有收窄,仍有35.1%的跌幅,竣工面积增速较4月的10.4%回落至-7.5%(图表9-10)。此外,开发商现金流状况仍待改善,5月22-23年复合增速从4月的-18.4%继续回落至-21.6%(图表11)。
5月民间固定资产投资同比增速从上月的0%转负至-1.3%,而公共部门投资亦从4月的9.4%回落至8%。
5月城镇调查失业率持平、但年轻人失业率再创新高——5月全国城镇调查失业率5.2%,较4月持平;但16-24岁失业率从20.4%继续上行至20.8%(图表12)。
5月经济活动数据体现内需回升动能进一步趋缓,地产周期下行的拖累加剧并有所蔓延:5月出口增速已转负至-7.5%,高基数下6月出口或将继续回落,而5月社融数据显示信贷周期的薄弱环节,或已从此前的地产及相关融资扩散到了地方政府及融资平台,企业与广义政府部门现金流趋紧可能正在形成共振(参见《信贷周期加速下行,广义政府融资走弱》2023/6/13)。往前看,5月地产链的下行压力或已在向居民消费、地方政府融资及基建等方面外溢,同时消费回升的内生动能趋弱,亟需稳增长政策组合拳提振地产周期、稳定居民收入增长及企业预期。本周二(6月13日),央行顺应逆周期调节需求下调7天逆回购利率10个基点,周四MLF利率亦随之下调,鉴于近期市场利率已持续低于政策利率,本次利率下调信号意义可能大于实质,为有效提振信贷周期和实体需求,可能需要一揽子稳增长政策相配合,包括扩张财政、稳地产、稳企业预期、扩张央行基础货币、以及增发政策性银行贷款等等(参见《央行“顺势而为”下调逆回购利率》,2023/6/13)。
风险提示:
1)消费修复动能不及预期、地产周期超预期下行并持续对经济增长形成拖累;
2)海外衰退风险快速上升,拖累外需。
文章来源
本文摘自2023年6月15日发表的《需求回升动能进一步减弱》
易峘 吴宛忆
本文源自:券商研报精选
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